据报道，中国煤炭库存管理制度将于四季度开始正式实施。整体来看，目前国内煤电产业链下游存煤天数水平远低于管理要求。我们预计，库存管理制度的实施将迫使下游企业在四季度前半段大规模补库，导致国内动力煤供需出现至少9%的缺口。而上述补库因素还将与安全环保力度加强、运力瓶颈、进口限制、大型煤企主动限产等多重因素形成叠加，令四季度国内煤炭供需形势更为紧张。

　　我们认为今年年末煤炭价格的强势行情将大幅超出市场预期，继续维持对中国煤炭行业板块未来十二个月市场表现的强烈乐观判断。

　　煤炭库存管理制度或将于四季度正式实施。

　　自国家发改委8月28日开始就《关于建立健全煤炭最低库存和最高库存制度的指导意见（试行）》和《煤炭最低库存和最高库存制度考核办法（试行）》公开征求意见至今已经接近一个月，业内普遍预计煤炭库存管理制度将于四季度开始正式实施。

　　按照征求意见稿，其主要要求包括：（1）煤炭生产企业的煤矿地面生产系统中的储煤能力应达到3-7天的矿井设计产量；（2）煤炭经营企业最低库存原则上不低于上一年度3天的日常经营量，最高库存原则上不超过上一年度月均经营量；（3）重点耗煤行业的相关企业，日常生产经营过程中煤炭最低库存原则上不应低于近三年企业储煤平均水平，最高库存原则上不超过最低库存的一倍；（4）电力企业，山西、陕西、内蒙古等煤炭主产区的燃煤电厂库存量原则上不少于15天耗煤量，其他地区的燃煤电厂库存量原则上不少于20天耗煤量。此外，征求意见稿中还提出，为确保迎峰度夏度冬及重大活动用煤需要，有关电力企业要提前做好煤炭收储工作，确保在用煤高峰到来前，将最低库存水平在常态基础上再提高5-10天。

　　目前产业链下游库存水平远低于管理要求。

　　整体来看，产业链下游的煤炭库存缺口尤为突出。电力行业方面，目前东南沿海六大电厂的存煤可用天数在14天左右；由于近年煤炭企业倾向于扩大销售半径，主产区电厂的存煤水平普遍更低。而按照征求意见稿中的要求，在四季度后半段的冬季耗煤高峰之前，沿海电厂与主产区电厂分别至少需要将库存提高至25天和20天。考虑到日耗规模较目前消费淡季还将有所提升，电力行业大致需要在未来1-2个月时间内实现存煤规模倍增。冶金行业方面，目前国内大中型钢厂喷吹煤与独立焦化厂炼焦煤库存天数分别在12天和16天左右，与征求意见稿中所要求的近三年均值大体相当；但大中型钢厂炼焦煤库存天数在13天左右，较近三年16.3天的均值水平存在一定缺口。

　　库存管理制度实施将迫使产业链下游被动补库。按官方统计口径及历史季节性规律推算，我们粗略估计今年四季度中国国内动力煤日消耗规模在923万吨左右。如果库存管理制度在四季度正式实施，粗略估算全国电厂将在冬季耗煤高峰前被迫增加存煤6,300万吨左右，相当于在四季度前半段增加动力煤日需求137万吨。而我们估计四季度国内动力煤平均日供给能力不超过950万吨，相较于上述1,060万吨的日均需求规模，将出现至少9%的供给缺口。除此之外，由于煤炭库存随着时间的推移会出现吨数和热值的下降，因此库存标准的提高也将在中长期内通过库存损耗的增加导致煤炭总需求规模的一定扩大。

　　煤炭价格年末强势行情预计将大幅超出市场预期。

　　令四季度动力煤供需形势更加严峻的是，上述短期补库因素还将与以下几方面因素产生叠加：（1）“十九大”前后安全与环保督查监管力度预计将显著加强，煤矿开工率受限；（2）年末打击公路超载行为力度将加强，而这同时将加剧铁路运输瓶颈；（3）部分港口年度接卸进口煤炭的指标已经接近用完，四季度进口煤数量同比预计将显著减少；（4）大型煤炭生产企业存在主动限产以影响明年长协价格的策略性动机。基于以上因素，我们认为四季度煤炭旺季行情将提前到来且幅度大幅超出市场预期，预计四季度动力煤价格高位将至少较目前价格水平高出20%，从而带来煤炭企业全年业绩的进一步超预期增长。我们继续维持对于未来十二个月中国煤炭行业板块市场表现的强烈乐观判断。

　　作者：工银国际研究部研究员 赵东晨

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