过去几周，保险板块在平安保险等优质大型寿险股带动下显著上升。虽然板块基本面稳健，但保险板块上升主要是对金融去杠杆带动债息回升的反应。不过，投资者普遍忧虑短期股价将会受压，因为：（1）债息上行应会受阻；（2）A股表现疲软；（3）近期监管力度加强。

　　债息上行短期支持保险板块上升但长期不能持续。H股保险板块由5月初至今上升8%，主要受到了大型保险股拉动，升幅由大至小依次为平安保险，中国人寿，新华保险，太平保险，中国太保。强劲的升幅再次确认寿险公司基本面稳健，尤其是大型保险公司。保险板块急升主要是因为近期债息上升，5月初至今10年期国债息率上升0.19个基点至3.66%，创2014年以来的新高，因此缓解了2015年底以来压抑保险公司估值的再投资、利差损和储备金成本上升隐忧，不过现在断言再投资风险的威胁已解除是言之过早，工银研究团队认为债息不会持续上升。

    根据我们的综合研判，2017年中国货币政策基调是稳健偏中性。不过短期政策调控会令债息波动，例如金融去杠杆带动债息最近上升，预期顶部为3.7%。2017年下半年宏观经济下行压力将加大，基本面或难以支持货币政策收紧，因此预期长期债息将持续疲软。在这背景下，鉴于债息不会持续上升，保险板块升势长远不会持续。另外，债息回升令到按市值计价的可售债券价格受压。可幸的是可售证券平均仅占整体债券投资的29%，负面影响并不严重。

　　A股市场表现疲软，难以支撑保险股股价持续上升。过往保险股股价与A股市场表现存在正向关联性，可以由贝搭系数上升印证。保险股对A股市场的敞口大，约15%的投资配置到A股，但A股市场表现疲软，上月下跌3.5%，反映其疲软表现不足以支撑保险股持续上升。图表四、五显示新华保险对A股市场表现最敏感。

　　近期监管力度加强将压抑短期增长，但长远利好大型保险公司。在金融去杠杆和保监会前主席落马的背景下，保监会推出连串政策加大监管力度，压抑资产端的投资风险；更重要是控制前端（万能险和投连险不能以附加险的形式出现；对于两全保险产品、年金保险产品，首次生存保险金给付应在保单生效满5年之后）。短期内新规将严重影响大型和较小型保险公司，迫使保险公司调整产品结构，扩大传统保险型产品布局。长远而言，新规将利好大型保险公司重获市场份额，因为开发传统保障产品是大型保险公司的强项。2018年上半年开始保费增长将会受到影响，但由于产品和渠道转型将改善利润率，预期新业务价值将强劲增长。

　　作者：工银国际研究部研究员 周琴

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