发现一个有意思的现象，全球主流央行包括美联储、欧洲央行、日本央行、英国央行甚至印度央行，货币政策基准利率都是隔夜利率为锚，唯独中国人民银行调控的是7天回购利率到1年期MLF利率，不调控隔夜利率，考虑到国内银行间隔夜回购占全部回购的85%左右，这确实显得独特。

　　4月底以来的这波债市调整，经济基本面改善的原因当然有，但是更重要的，就是央行主动提高了货币市场价格，打击资金空转，让水从金融体系转移到实体经济。

　　7天从最低的1.2%左右提升到1.95%左右，隔夜从最低的1.6%左右提升到1.85%左右。

　　但是这里面有两个问题：

　　一是在整个过程中，央行并没有非常明显的利率预期管理，公开市场操作的暂停和重启并没有完整的传达央行的货币政策意图。

　　简单来说，就是央行停了公开市场操作市场也很松，央行重启逆回购了市场仍然紧。

　　二就是，如果银行间市场DR007定价是以央行的7天OMO利率为锚，那么隔夜利率定价应该以什么为锚呢？

　　在一定程度上，整个市场对隔夜该如何定价，其实是一个真空区。

　　但是隔夜回购占据整个市场成交量的85%以上，占市场绝大部分成交的回购品种，应该有一个政策利率引导。

　　目前市场的隔夜和7天利率在虽然是全市场成交的加权利率，但是也受到央行的窗口指导，这两个利率的变化也能体现央行政策思路的变化，但是并不透明还有时滞。

　　尽管近年来美联储的独立性饱受诟病，但是美联储在货币政策预期管理上的经验是很值得借鉴的。

　　美联储在调整货币政策之前相当一段时间，会一直向市场传导预期，所以在政策落地之后，对整个市场的影响并不剧烈。

　　但是中国债券市场的投资者，在一定程度上，是货币政策的后知后觉者，我们应该加强货币政策的预期管理。

　　而且央行的公开市场操作，从操作频率上也做了调整。

　　一是28天以内的公开市场操作，从之前的每周二、周四操作，调整为每天操作；

　　二是一年期MLF操作，从之前的不定期操作，可能调整为每月15日固定操作。由于每个月20日公布LPR利率，15日的MLF操作可以提供定价基准。

　　在两个操作频率调整后，实际上形成了7天OMO操作和一年期MLF操作的两大主要货币政策操作工具。

　　但是隔夜缺席了，实际上每天都可以开展的公开市场操作，应该创设隔夜OMO工具。

　　央行武器库增加隔夜OMO工具的好处是显而易见的：

　　一是可以让市场的隔夜利率有一个定价基准，而不是随风飘荡；

　　二是央行可以更精准的管理利率曲线，通过调控各期限短期利率，进而实现中长期利率的管理；

　　三是与全球主流央行接轨，既然大家都调控隔夜利率，易于国际投资者接受，对人民币国际化大有好处。

　　当然有一点我们要承认，就是2020年以来，中国央行的独立性越来越强，对经济的调控能力越来越强。

　　这一波央行主导的债市调整，很多投资者认为债券熊市来了，我不这么认为。

　　目前疫情的呈现第二波高峰的可能性越来越高，巴西和印度的数字节节攀升，很难说这两个人口大国成为重灾区的话，对全球经济有什么影响。

　　在这样的背景下，央行肯定是以放松货币政策为主基调，短期的债券市场调整正是更好的入场时机。

　　我们认为2020年的债券市场还有机会。

　　当然，以上只是个人看法，不代表所在机构观点，不构成投资建议。

　　（工行网站特约作者：黄玉娥）