2016年以来，三四线城市房地产市场全面转暖，成交量价皆出现一轮普涨行情，这与居民加杠杆购房密不可分，年均全国住户贷款余额增量皆超7万亿元，并有加速增长的趋势。长期来看，居民加杠杆将逐渐转向稳杠杆乃至去杠杆，杠杆率偏高的内生型三四线城市易受负面冲击，或将出现市场购买力透支、潜在购房需求增长乏力等一系列问题。

　　01

　　居民将由加杠杆转向稳杠杆

　　内生型三线城市易受负面冲击

　　……本节有删减……

　　2015年-2019年，全国住户部门贷款余额由27万亿元升至55.3万亿元，四年间实现翻倍，年均住户部门贷款余额增量都在7万亿元以上，且有加速增长的趋势。并且，住户部门贷款余额所占的比重由29%升至36%，净增长7个百分点，意即更多的银行信贷资金授信给居民，主要还是流向房地产市场；住户部门杠杆率更由40%快速提升至56%高位，净增长16个百分点。

　　我们认为住户部门杠杆率已然升至阶段性高位，进一步加杠杆的空间明显受限。更为重要的是，一旦住户部门杠杆率达到市场可以承受的极限，市场下行压力必将显著加剧，极端情况下甚至将诱发系统性金融风险。因此，居民加杠杆购房并非市场常态，未来大概率将转向稳杠杆乃至阶段性去杠杆。

　　在居民加杠杆长期受限的作用下，杠杆率相高的内生型三四线城市更易受负面冲击，或将出现市场购买力透支、潜在购房需求增长乏力等一系列问题。部分弱三四线城市市场需求或将滑坡，楼市成交显著缩量，而在供地整体过剩的情况下，高库存风险或将逐渐浮出水面。

　　02

　　人口、杠杆率等

　　多维度筛选10大高杠杆内生型三线城市

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　　一、筛选指标：远离核心城市2小时通勤圈、住户部门杠杆率超60%

　　“居民高杠杆率内生型三线城市”有以下两层涵义：

　　第一，内生型三线城市。区别于高度依赖核心城市涓流效应的外溢型城市，内生型城市的特点是市场相对封闭，主要由本地自住以及改善性需求驱动。一般而言，一旦进入核心城市2小时通勤圈，难免将受到核心城市辐射，或多或少将导入核心城市外溢购房需求。此外，人口是市场需求的基石，只有具备一定的人口规模，譬如常住人口不低于300万人，市场需求才更有保障。

　　第二，居民高杠杆率。居民杠杆率是住户部门贷款余额与城市生产总值的比值，由于房贷是居民信贷的主要组成部分，因此居民杠杆率一定程度上可以反映居民撬动杠杆购房的意愿高低。同时，由于杠杆率风险红线的存在，目前的杠杆率水平越高，也意味着未来加杠杆空间越小。2019年末，全国住户部门杠杆率约为56%，结合国际上65%的居民杠杆率红线，我们认为，住户部门杠杆率高于60%的城市应当被视作高杠杆率城市，应予以重点关注。除此之外，住户部门存贷比也是重要的参照指标，一般来说，存贷比越高便表明居民举债偿债能力、再购房能力越强。

　　综上所述，我们选择了距离核心城市2小时以上车程圈(200km)、常住人口规模在300万以上、住户部门杠杆率高于60%作为主要筛选指标，并加以经济规模、住户部门存贷比等层面的辅助性筛选指标，最终从全国地级三线城市中筛选出10大最具代表性的居民高杠杆率、内生型、三线城市。

　　二、地域分布：主要集中在高房价的华东以及低收入的华北地区（部分略）

　　（工行网站特约作者：林波）