两岸人民币汇率明显反弹

　　上周（11月20-24日）五德国SPD政党改变立场，同意与默克尔政府开展组建联合政府的谈判，这减退了德国政治的不确定性，加上欧元区经济数据表现强劲，欧元兑美元汇率大幅上涨1.2%。这给美元指数带来明显压力，叠加上周公布的11月份美联储议息会议纪要偏向鸽派和美国经济数据表现欠佳，美元指数全周下跌1.0%，这也是美元指数连续三周出现较明显的回调。在这样的背景下，上周两岸人民币兑美元汇率明显反弹，在岸和离岸人民币兑美元汇率分别上涨0.5%和0.7%。

　　在岸市场: 长期限国债收益率大幅上涨的压力将逐步显现

　　上周（11月20-24日）央行通过逆回购操作向市场净投放资金1,500亿元，不过月末资金面依然偏紧，上周银拆借利率全线上行，其中3个月及以上银行间拆借利率涨幅较大，有3-7个基点的上涨。银质押利率涨幅更加明显。上周国债收益率也出现全线上行，虽然周五有所回落﹐但普遍较前周仍有小幅上升，10年期国债收益率较前周上行了3个基点。

　　10月份长期限国债收益率急剧上行，10年期国债收益率大幅上行28个基点，进入11月份国债收益率涨势有所放缓，10年期国债收益率小幅上行5个基点。我们注意到10月份国债收益率大幅上行对于市场融资成本的压力已经开始显现，进入11月份后，中资企业债的期限利差明显走阔，最近三周，中债五年期AAA评级的企业债与同期限国债收益率之差大幅走阔了39个基点，5年期AA评级的利差也走阔近40个基点。进入11月份后，同业存单发行利率也转跌为升，最近三周，1个月和3个月同业存单发行利率也有接近30个基点的上涨。

　　10月份这轮国债收益率的过快上涨也将推升贷款利率，给实体经济带来压力。但我们认为，在一连串利空的消息后，收益率上涨的压力已大部份被释放，当前国债收益率配置价值已经显现。

　　离岸市场：年末市场交投冷淡 中资美元债表现平稳

　　上周（11月20-24日）公布的11月份美联储议息会议纪要整体偏向鸽派，尽管纪要强化了12月份加息预期，但美联储官员对通胀持续低迷表示了担忧，认为未来通胀向美联储目标移动有较大的不确定性，这弱化了市场对于美联储未来的加息预期。受长短期加息预期分化的影响，上周美国国债收益率曲线进一步平坦化，短期限的1-3年期美国国债收益率有1-2幅度小幅上行，7年期和10年期美国国债收益率则基本持平前周。受益于偏鸽派的美联储会议纪要，上周巴克莱全球债券指数上涨近0.8%，是近一个半月来最大的单周涨幅。

　　不过，中资美元债则表现较为平稳，iBoxx中资美元债指数微幅上涨0.1%，其中高收益债券指数表现相对更好。iBoxx高收益债券指数的利差收窄了近6个基点，高评级债券指数则有1个基点的走阔。从期限来看，上周1-3年期的中资美元债表现相对较好，利差有近2个基点的走阔，而长期限中资美元债利差则有所收窄。

　　虽然临近年末，不过上周一级市场发行却十分火热，全周发行近73亿美元，主要是受到多笔投资级债券发行的带动。中国进出口银行（EXIMCH）定价了三笔共计21亿美元的高级无抵押债券，三笔债券最终定价均较初始价收窄20个基点。中国建筑（CHSCOI）发行了两笔共计8亿美元年的高级无抵押债券。最终定价较初始价也有明显的收窄。

　　受到美联储逐步加息的带动，美国短端国债年收益率已经有十分明显的上升，不过受制于通胀前景低迷等因素影响，长期限美国国债收益率升幅明显落后于短端国债，10年期和2年期美国国债的期限利差已经收窄至金融危机以来的新低。这给投资长期美元债的投资者带来明显的回报。不过﹐如美国税改方案获得通过，加上美联储缩表的双重影响下，现时过于平坦的收益率曲线或会有所修复，我们认为较长期限的美元债价格存在较大的回调风险。

　　作者：工银国际研究部特许财务分析师 涂振声

　　　　　工银国际研究部研究员 李月

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